当ブログでコメントしていただくとき

「お名前」の欄に、ニックネームでもなんでもいいので、書いておいてください〜。どなたがどなたに対してコメントをしているのかが掴みにくくなってきておりますので。

ご協力よろしくお願いいたします〜。

保田

当面の取材予定・・・

木曜日、金曜日の日テレ「情報ツウ」、テレ朝「報道ステーション」に取材されたコメントが放送されたことにより、いろんな人から

「次はいつどの番組に出るの？」
「事前にきちんと知らせてよ(怒！）」
「どれかにまた出そうだと思ってテレビつけているけど、全然出てこないじゃん！！」

「ってか、髪長すぎ。切れよ！」（このコメントが一番多かった！）

という問い合わせが多いのですが、今のところ、次に取材されたり、放送されたりする予定はありません。すいません。。。放送されても数カットですので、わざわざ収録のは告知する必要ないかな、と思っていたのでしませんでした。。。

「予定があるならあると、ないならないと、きちんとブログで書いておいて！」というご依頼へのご対応書き込みでした！

また何かあればお知らせしますね。

あ、髪は週末にバッサリと切りました。頭の大きさが半減！

3月7日(月)19時半〜、お暇なら

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビの件

本件、ブログだけでは理解がついていかない部分も多々あると思いますので（かく言う私もコメントに返事しきれていませんし、みなさんの高度なコメントを理解しきれていないところもあります、ごめんなさい！）、3月7日(月)に簡単なお勉強会を開きます〜。ご興味ある方、ぜひご参加を！

M&A、コーポレートファイナンスがこれほどまでにお茶の間に浸透したことったなかったので、それに対して、できるだけ平易かつ正確な理解をしましょ、っていう趣旨です。まあ、とりあえずこれさえ分かれば概要は掴んだよ、って形にしようと思います。

7日はフジテレビのTOB終了日なので、そのTOB結果から今回の案件をより理解するにもタイミングとしてはちょうどいいと思います。

■内容：ライブドア、ニッポン放送、フジテレビの件をより理解してみましょ。
■日時：3月7日月曜日、19時半〜21時半
■場所：参加人数が見えてきたらどこか場所をおさえて、当ブログで告知します。都内港区、渋谷区で検討
■料金：場所代＆軽食を実費で（できれば3,000円程度で抑えたいですね）


参加ご希望の方は、このブログのコメント欄に「参加」って書いていただくか、[e-mail]まで「参加」って書いたメールくださいね。

当日は、ライブドアやフジテレビに対する感情論はできるだけ抜きにして、以下内容を中心とした建設的なお勉強会にできればな〜、って思います。

−案件の概要（今さら恥ずかしくて聞けないや、ってことも全部すっきりしてしまいましょ）
−そもそも会社経営って誰のために、何のためにするのだろう？
−株主価値を上げるって、それって、いったいどういうこと？
−どのようなことをすると、ラジオ、テレビ、インターネットというメディアをより楽しくできるだろうか？

内容はざくっとしたものですが、当日集まった人たちで何か楽しい会合を形作れればいいなあ、と思います。今回の件は、私も含めて、知識、理解が足りなくて当然ですので、むしろ、知識、理解が足りていないな〜、っていう方が気軽に参加していただけるような形にしますね。

会社は誰のもの？

木曜日に書いた、「ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（９）−２」の書き込みでたくさんのコメントをもらいましたので、ひとつずつ、またそれらについて書いていこうと思います。

「会社は誰のもの？」

この議題。最近は「会社は株主のもの」という台詞が当然のようにテレビでも新聞でも言われだしているので、それに対して、疑問を挟んだりする余地が少なくなってきていますが、やはり違和感がある、という人は多いと思います。

「だって、会社は社員のものでしょ。株主なんて、最初は確かに株式を購入するためにお金を投資したかもしれないけど、それ以上のことはしていないでしょ？」

という発想はごく普通なのだと思います。かく言う私も就職したてはそのように思っていました。

一方、「会社が誰のものか？」というと、やはり資本関係、経済的なリターンで考えると会社は株主のものであり、それ以外のものではないのです。この理解をするに当たって、私は次のような例えでしっくりきたのでした。

「株主＝芸能プロダクション」

歌手や芸能人がデビューするに当たって最初に一番必要なのは、芸能プロダクションにデビューをさせてもらうことです。会社ができるに当たっても、株主にお金を入れてもらってデビューする必要があります。

歌手、芸能人はデビュー後、めちゃくちゃ大物になっても、結構な利益はプロダクションに持っていかれます。大物になった後は、プロダクションの必要性はどんどん低くなっていくのですが、持っていかれる利益は大して減りません。これはやはり、最初の当たるか当たらないかまったく判らない段階で、プロダクションがリスクを取り、リソースを投入してデビューさせたことに対するリターンなのです。つまり、大きなリスクをとって大きなリターンを得る。

デビューしたいと思っている歌手の卵、芸能人の卵は山ほどいます。一方で、毎年毎年たっくさんの企業が生まれています。これらの卵な人たちと、毎年生まれる企業とは、プロダクション、株主と、名前こそ違うものの、同じような形でデビューさせてもらい、そして、大物になった暁にはリターンを提供する、という構図で同じではないでしょうか？

こういう形で私は「会社は株主のもの」ということを一番すんなりと理解した記憶があります。

いかがでしょう？

閑話休題

ライブドアの件は、司法の場に持ち込まれたことにより、小休止、ですね。しばし、様子を見ましょう。

さて、ミーハー的な観点ですが、24日朝の日テレ「情報ツウ」に出演させていただいたときの様子をご紹介しますね。スタジオでの生放送って、なかなか経験できないので、皆さんとその経験を共有ってことで。少しでも雰囲気をつかんでいただければな、って思います。

「おはようございます〜」

7時半に麻木久仁子さんと峰竜太さんがいらっしゃる打ち合わせルームに通された私。部屋にはたくさんのモニターでいろんな番組がやっている。

「お！来たねー！」

峰さんが明るく迎えてくれる。そして、麻木さんも満面の笑みで。私が打ち解けるまで10秒もかかりませんでした。さすがプロですね、お二方とも。

その後

「視聴者は主婦だから、簡単に説明してね！」
「横文字禁止よ！」
「30歳か〜。わっかいねー、うん、いいねえー」

と峰さんと麻木さんが場を上手に和ませながら、同時にキチンと打ち合わせを進めていく。今回の件の鍵となる論点などを的確に把握されていく。毎朝こうやって、いろんな話題のことをスパンスパンと理解し、それを視聴者に分かりやすく伝達するということを毎日なさるって、すごいことだな、と感激。。

5分ぐらい前に勝谷さんと、行列のできる法律相談所の住田弁護士が合流。お二方ともまた私に気を使ってくれる。すごい気配り。

そしてみんなでスタジオに。オープニングは私はカメラの後ろからステージを見ていましたが、放送3分前、1分前、30秒前、10秒前と本番がドンドン近づく。そして、本番。

さっきまでステージ上で談笑していた出演者の皆様が「キリリッ！」って表情が完全に切り替わるのです。これはホントに感動。どんな仕事でもそうなのですが、プロである姿を見ると感動しますよね。

感動に浸っている時間もなくVTRへ。そしてスタッフの方が

「じゃ、保田さんステージにどうぞ〜」

っておっしゃっている間に麻木さんと勝谷さんの間に私の席が作られて、着席。で、5人でカメラの前に座る。VTRは約10分弱。モニターでその内容を確認しながら、他の4人の方々とVTRの内容に関してなど話をしている。

さすがにこの5人で並んでカメラの前に座った時は緊張しました。ちょっと手が震えていたりして。でも、意外と冷静で、冷や汗もかかず。

そして、VTRが終わって、また生放送に。で、私が紹介されて

「おはようございます。よろしくお願いします。」

って言ったんだけど、たったこの一言が喉の奥からきれいに出てこず。。。う、これが本番の緊張か！

そして、峰さん、麻木さんのオープニングコメントの後に私にコメントが求められる。言葉が喉の奥から出てきてくれよー、と思っていたら言葉は出てきた。で、何とか発言はしている。

と、そんな状態で、なんとか乗り切ったわけです。なんとか乗り切ったというのが正しい表現で、稚拙なコメント、そして流暢でない発言、大変申し訳なかったです。

で、気がつくとカメラの前に「麻木：保田さんありがとうございました」というメッセージボードが出ている。で、麻木さんが

「では、ありがとうございましたー」

で、お終い。ここでCMかVTRに。

出演者の皆さんに「お疲れさまー」と言っていただいて、私はステージを降りてきました。

こんな感じでした。で、荷物を渡されてスタジオを出るまで、本番開始から約15分程度。めっちゃくちゃ早かったです。

でも、あの生放送独特の緊張感、スタジオの雰囲気、楽しかったなあ。

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（９）−２

今日のニュースについて（９）−１からの続きです。

さて、今回の件、違法行為だ！という声も上がっていますが、合法か違法か、と言う意味では「新株引受権を発行する」ということ事態は合法です。ただし、その目的が「経営権取得のため」だけである場合は、違法とされる可能性もあります。既存のニッポン放送株主から見た場合、株主価値を無視したスキームで、コーポレートガバナンスが完全に欠如しています。どういうことかといいますと取締役は株主価値を最大化するために「株主に雇われて」いるのです。その取締役が株主価値を無視した行為をすることはコーポレートガバナンスの崩壊につながります。

したがって、「株主価値を著しく棄損した」という理由でライブドアはニッポン放送・フジテレビを訴えることができます。いわゆる株主代表訴訟です。堀江氏が勝つ可能性、十分にあると思います。

流れを追って説明すると、

−　新株引受権の発行は取締役会だけで決定できる（株主総会を開かなくて良い）
−　株主総会を開かなくていいので、堀江氏40％もの持分を持っていながら拒否権を発動できない
−　一方、取締役会というのは株主価値の最大化を目指す機関であるので、40％もの持分を有する株主の意向に反する決議をするのはコーポレートガバナンスの観点からは非常によくない
−　つまり、今回の新株引受権の発行を決議したニッポン放送の取締役の皆様は、ご自身の保身のために今回の防衛作を取ったと言われても反論の予知が薄い
−　しかもニッポン放送は取締役が26人もいるので、自分たちの保身のためである可能性は低くない
−　それはつまり、ニッポン放送取締役による、ニッポン放送という会社を私物化することにつながるため、株主にとっては不利となる
−　株主にとって不利となる行為をする取締役会を株主は訴えてもおかしくない

またフジテレビのやり方ですが、ニッポン放送を買収したいのならば正々堂々とライブドアとオークションを行って戦うべきですね。つまり、今の5,950円では必要株数を買収できないと思うならば、その価格を引き上げ、誰の目にも明らかに「フジの条件の方がライブドアの条件よりもいいので、フジテレビに株を売ります」と既存のニッポン放送株主に思わせればいいのです。

では、どうしてフジテレビはそれを行わずに、新株引受権の買取に158億円も支払うのか。これは

「ライブドアには一文たりとも儲けさせない」

という強い思いがフジにあるからですね。例えば、普通にオークションを行って、フジテレビがライブドアよりも高い価格（たとえば6,550円）でニッポン放送を競り落としたとしましょう。で、それにライブドアも応じてきて、ライブドア保有のニッポン放送株式を売却したとします。すると、フジテレビはニッポン放送株式の50％以上を保有できますが、一方でライブドアは一株あたり500円儲けることができます。つまり約50億円の儲けです。この儲けはフジテレビにとって、とにかくシャクに触るのです。

ので、市場で買い付ける価格を引き上げて、ライブドアに儲けさせるよりは、158億円をグループ会社であるニッポン放送に支払って、買付価格を5,950円にしたままでニッポン放送を買収しようという作戦です。

よくできたスキームですが、これがもし可能となるならば、日本の株式市場、何でもありになってしまいますね。コーポレートガバナンスが完全に欠如します。執行役員制度の導入など、ここ数年日本の市場はコーポレートガバナンスの導入に躍起になっていました。もし、今回のフジテレビの件が認められると日本市場、日本企業は5年〜10年ぐらい逆戻りしてしまいますね。

また、新株引受権の行使によって新たに発行できる株式数は4,720万株、今の発行済み株式数が3,280万株ですが、これは以上です。上場企業ではありえないです。通常は新株引受権によって発行される株式数は、発行済み株式数の最大10〜20％程度におさえるのがセオリーです。やはりやりすぎですかね。。

長くなりましたが、今日のニュースの概要です。普通に公開買付価格でオークションをすべきだったと思いますがね。。。

何かご質問があればいつでもどうぞ〜

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（９）−１

新たな動きが出ました。
http://headlines.yahoo.co.jp/hl?a=20050223-00000011-yom-bus_all

今日のニュースの解説ですよね？ハイ、わかりました。以下、どうぞ！長いので二つに分けて書きます。あ、一連のライブドアの件で24日朝8時の日テレ「情報ツウ」に出演させていただくことになりました。お暇な方はどうぞ〜。

今回の件、簡単に言うと、

「フジテレビによるライブドアに対する脅し、ユスリみたいなものです」

新株予約権とは、将来、株式を購入することができる権利(オプション）です。今回のスキームは

−　フジテレビはニッポン放送株式1株を5,950円で買う権利を購入できる
−　オプションを全部行使すると、フジテレビは最大でニッポン放送株式4,720万株を購入できる
−　このオプションを購入するために、フジテレビはニッポン放送に対して156億円を支払う

どういうことかというと、現在の発行済み株式数は3,280万株です。堀江氏はこの半分、約1,640万株を買い取ることで、ニッポン放送株式の51％を取得し、連結子会社にしようとしています。現在堀江氏は約1,300万株程度を既に買取済なので、あと数百万株で目的達成です。

しかし、今回のニッポン放送−フジテレビのスキームが実現すると、発行済み株式数が最大で

3,280万株＋4,720万株＝8,000万株

になるわけです。すると、例え堀江氏が1,640株を購入したとしても、瞬間的に51％を保有できたとしても、最終的には

1,640万株÷8,000万株＝20.5％

にしかならないのです。つまり連結子会社にできなくなります。

なお、このスキームは本日のニッポン放送取締役会では決議されましたが、フジテレビがそのオプションを購入するかどうかの決定は3月2日以降、つまり、現在進行中のニッポン放送に対する公開買付が終了し、その結果を見てから行うのです。つまり、ライブドアがフジテレビの公開買付に応じてきた場合は今回のスキームは実行しない、一方で、ライブドアが公開買付に応じてきた場合は、今回のスキームを実行します、と言っています。

つまり、フジテレビは

「ライブドアさん、ニッポン放送株式の買付を進めるのは全然結構ですよ。ただし、最終的には我々がオプションを行使するとあなたの持分は20.5％にしかなりませんよ。それでも買付進めますか？20.5％なんて中途半端な持分だと何の意味もないので、今回のフジテレビが実施している公開買付に応募してしまいなさいよ」

と言っている訳です。確かに800億円を投資して、最終的には20.5％しか保有できず、事業シナジーも創出できないとライブドアは非常に困ります。それであれば800億円を別の投資に使うでしょう。ライブドアがそういう苦しい状況になるだろう、という予想のもと今回フジテレビはこの奇策を用いたわけです。で、困ったライブドアが公開買付に応じてくれればバンザイです。

フジテレビの公開買付価格は5,950円です。ライブドアは一株6,050円以上で買っているので、ライブドアを困らせて、しかも損をさせてライブドアの持分を買い取ろう、というのがフジテレビの目算です。したたかですね。

ふ〜

ライブドアのことばかりを連日書いてきたので、さすがに書くのが飽きてきてしまいました。。。あはは。一方でアクセスが異常なことになっていて、やめるにやめられず。。。

ちょっと、休憩、ということで今晩の献立とか書いてみたりして。

−納豆＆ネギの炒め物
−昨晩の味噌汁の残り
−イカ、にんじん、たまねぎのピリカラ炒め
−エボダイの一夜干し

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（８)

「そこまでして買収して、ライブドア自体の株価にプラスなのか、と考えてみたりします」

確かにそうですよね。ということで、ちょっと見てみました。

ニッポン放送株式50％を買収すると、ライブドアはニッポン放送の利益の50％を連結決算として自社の利益に組み入れることができます。

ライブドアの2005年9月期予想当期利益：58億円
現在のライブドアの発行済み株式数：6.46億株

つまり、現在のライブドアの一株あたり利益は

58億円÷6.46億株＝9.0円

です。

一方、ニッポン放送の2005年3月期予想当期利益は54億円ですので、その50％は27億円です。つまり、ライブドアはニッポン放送株式50％を買収すると、自社の当期利益が

58億円＋27億円＝85億円

となります。

一株あたり利益9.0円を維持しようとすると、ニッポン放送株式50％買収後のライブドア株式数は

85億円÷9.0円＝9.44億株

以下である必要があります。つまり一株当たり利益を減らすことなく、今回新規で発行できる株式数は

9.44億株−6.46億株＝2.98億株

です。今回の転換社債は800億円でしたので、転換価格が

800億円÷2.98億株＝268円

以下にならなければ一株あたり利益を減らすことなくてすみそうです。ただし、それは今回の800億円転換社債以外に追加での転換社債発行や株式発行がない場合、というのが大前提となりますが。

ただ、転換価格が268円になるってことは株価が約300円あたりでウロウロしている局面ですので、それだとライブドアとしては苦しいですよね。

いづれにせよ、転換価格が268円以下にならず、株式を用いた資金調達が今回の800億円転換社債だけで済む状態でニッポン放送の50％株式取得ができたなら、ライブドア1株あたり利益は増加しますね。

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（７）

「今週後半〜来週前半のどこかでライブドアがニッポン放送株式に対する公開買付を実施」

これが普通に行くと次のメジャーアクションだと思われます。

その前にひとつ気になる記事があったので、公開買付に関しての正確な理解をもっていただけるように簡単な解説をします。

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ライブドア、４割超を取得＝フジはＴＯＢ成立に自信―ニッポン放送株攻防（時事通信） - 2月21日20時3分更新

＊インターネット関連企業のライブドア <４７５３> は２１日、ニッポン放送 <４６６０> の株式を議決権ベースで４０％超まで取得したことを明らかにした。一方、フジテレビ <４６７６> は同放送のＴＯＢ（株式公開買い付け）成立に必要な２５％超の株式を、既に確保したと示唆しており、同放送株をめぐる両社の攻防は一段と激しさを増してきた。
　ライブドアは８日に同放送の株式３５％を取得し、筆頭株主に浮上。堀江貴文社長は「株式５１％まで買い増し、役員を送り込む」としており、同放送株を買い増す方針だ。フジサンケイグループの事実上の持ち株会社である同放送を通じて、テレビや新聞などを擁する同グループの間接支配を目指している。　
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フジテレビの日枝会長が「ニッポン放送の24％台後半まで取得した。25％株式は取得できる！」と騒いでいらっしゃるようです。

さて、本当にフジテレビは25％取得できるでしょうか？それを阻止できるかもしれない方法はなんでしょう？

今回のフジテレビによるニッポン放送の公開買付の概略は以下の通りです。

−買付価格：1株あたり5,950円
−最低獲得株数割合：25％
−最高獲得株数割合：買付に応じる株数全株

買付価格は明らかなので説明はいりませんね。最低獲得株数割合とは、最低でもニッポン放送の25％株式を取得すると言っています。逆に25％取得できない場合はそもそも買付を中止すると言っています。最高獲得数が上限ナシ、なので極論するとニッポン放送の100％株式の応募があった場合は全株買い取ると言っています。

で、日枝会長によると週末時点でこの公開買付に24％台後半の株式の応募があるような感じです。あと1％ぐらいはなんとか集まるでしょう、というのが彼の憶測。

公開買付で一つ注意しないといけないのは、株主側が公開買付に一度は応じたとしても、それを公開買付期間中であればキャンセルできます。つまり、買付期間終了までにキャンセルがなければ確かにフジテレビはニッポン放送の25％株式を取得できそうです。

一度買付に応じた株主がその申し込みをキャンセルする事態とはどんな事態でしょう？

それは他の第三者が1株5,950円よりも高い値段で公開買付を実施した場合、です。

つまり、ライブドアが1株5,950円よりも高い値段、例えば6,000円で公開買付を実施したとします。すると経済合理性ではライブドアの公開買付に応じるほうが高く買ってもらえるのでいいわけです。

ニッポン放送の株主のうち、機関投資家、及び、上場企業などは、対外的に合理的な説明をする必要があるので、通常は経済合理性の最も高い先に株式を売却します。つまり、たとえフジテレビの公開買付に応じていても、ライブドアがそれよりも高い株価で公開買付をしかけてくると、フジテレビに応じた分をキャンセルしてしまうかもしれません。

当然、日枝会長はそれぐらいはご存知だと思いますが、老婆心ながら心配してしまいます。

さて、では、ライブドアは5,950円よりも高い株価でニッポン放送株式へ公開買付をすれば今回の案件で勝てることになるのでしょうか？

その可能性は高いと思いますが、あと数日たってからの出来事だと思います。ライブドアのそのような行為は再びニッポン放送株価の急騰を招きます。ライブドアがニッポン放送株式を購入した直後、ニッポン放送株価は、フジテレビとライブドアのオークション合戦が始まるかもしれないという憶測の元、8,000円を超えました。つまり、フジ、またはライブドアがニッポン放送のオークション合戦を開始すると、どちらが「降参」と言うまで、価格の吊り上げあいが始まります。そして、市場でのニッポン放送株価もグンと上がってしまいます。

これは双方にとって好ましくないです。両者ともできれば安くニッポン放送を買いたいのです。したがって、ライブドアが今何をしているかというと、市場を刺激するようなニュース、動きは封じ込めて、ニッポン放送株価がナギ状態にある間に市場から少しずつ株を買い集めています。

ニッポン放送株式は最近は1日当たり約35万株の売買があります。市場の株価にあまり影響を与えずに売買できる株数は一般的には1日あたり売買株数に対して最大で10％〜20％程度だといわれています。したがって、ライブドアがニッポン放送の株価をあまり引き上げずに粛々と市場から株式を買い集めることができるのは、1日あたり3.5万株〜7万株です。一方、ニッポン放送の発行済み株式数は3,280万株です。つまり、ライブドアは市場から1日あたり0.1％〜0.2％ずつ持分を増やすことができます。案件発表から約10日経っていますので合計で約1％〜2％は持分を増やすことができたでしょう。当初の発表では37％強持っていましたので、それに対して今日時点では40％と言っていますので、大体計算は合います。

で、今後もライブドアは粛々と市場で株を買い進めるのでしょうか？彼らは50％取得を目指しています。するとあと10％必要です。仮に市場で1日あたり0.2％ずつ買っていけたとしても50日かかります。そんなカメみたいなスピード、ライブドアらしくありませんね。

ということで、ライブドアは早晩また一括でまとまった数量を買い取る戦略をとるでしょう。

証券法上、5％以上の株式を不特定多数から買い付ける場合は公開買付の手法をとることとなっています。ライブドアが一番最初にとった手法は「特定の少数から買い取る場合」のみ有効な手法でしたので、もうその手法は通用しません。したがって、彼らも公開買付をすることでニッポン放送の過半数の株式取得を目指すでしょう。

では、そのタイミングはいつか。

フジテレビの公開買付期間は3月2日までです。ライブドアとしては3月2日までに何らかの手を打ちたいでしょう。つまり、それまでに5,950円よりも高い価格でニッポン放送株式の公開買付を行う、これがセオリーだと思われます。

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（６）

週末のサンデープロジェクト。

テレ朝の生放送番組で堀江氏が集中攻撃にあっていたようですね。私はテレビを見ないので直接は見ていないのですが。

本件、実は非常に危険です。テレ朝も、出演者も気をつけないといけません。企業は公になっていない自社の情報はプレスリリースなどで「きちんと公の場で」発表しないといけないことになっています。

聞くところによると堀江氏に対して、他の出演者がいっせいにいじめ攻勢をかけていたとか。心理的に超圧迫状態に堀江氏を追い込み、ライブドアの公でない情報をポロリと堀江氏が漏らしてしまったらどうするのでしょうね？

もちろん、堀江氏は全ての情報を全ての投資家に公の場で提供すべきなのに、テレビだけで先に公表してしまうこととなり、経営者としての責務を全うしていないことになり、極論株主代表訴訟を受けます（週末の出来事で市場が空いていなくて直接影響を受ける人がいないのでそのような事態はどっちにしろなかったと思いますが）。

一方、もしその番組の参加者、プロデューサーがある一人の経営者を過度の心理的圧迫状態に落とし込んで、企業の機密情報まで漏らさせたとしたらどうなるでしょう。

タダじゃすみませんね。

出演者、テレ朝、ともに厳重な注意が必要そうです。特にテレ朝はフジのことを対岸のこと、と笑っていられなくなると思いますので。。

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（５）

さて、核心に迫りましょう。

ライブドアの転換社債に転換価格の修正条項がついていて、それが157円だというお話はこの前しました。この転換社債にはもう一つの条項がついていて、プレスリリースの最後にほんの数行でこう書いてあります。

「今回の資金調達に伴い、当社筆頭株主及び代表取締役社長兼最高経営責任者である堀江貴文は、その保有する当社発行普通株式の一部をリーマン・ブラザーズ証券グループに貸借する合意を行っております」

つまり、堀江氏は自分の保有するライブドア株式をリーマンに貸し出すと言っているのです。株を借りてリーマンはどうするのか。空売りです。ということで、最近のメディアの一般的な解釈は

−リーマンが転換社債を引受
−転換社債の転換価格は株価が下がればドンドン下がる
−リーマンはドンドン空売りをしかけ、株価が157円になったところで、転換社債を株式に転換し利益をがっぽり稼ぐ
−したがってライブドア株価は157円まで下がり続ける

つまり、リーマンは400円で空売りしておけば243円儲かる、という説明になっています。この憶測を勢いづけるような記事が出ていました。

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【2月17日 22:54 テクノバーン】関東財務局が17日付けで受理した大量保有報告書によりリーマンブラザーズ証券が10日からライブドア <4753> 株式の空売りをしていたことが明らかとなった。

報告書によるとリーマンブラザーズは堀江貴文ライブドア社長からライブドア株約4600万株を借り入れる契約を行い、その内の890万株を10日付けで売却（空売り）していた。
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この記事を受けて、18日のライブドア株式はパニック売り。33円、約10％値下がりしました。ストップ安の直前ですね。

で、株価はこのまま157円までまっさかさま、というのが一般的な解釈。

一方、私はこのシリーズの（３）で「ライブドア株価は下がっています。。ただ、下げ止まるのも時間の問題だと思います。」と書きました。説明しますね。

まず、リーマン・ブラザーズ証券と堀江氏の株の賃借契約について。上記の一般的な解釈はあまりに分かりやすく、単純な解釈ですが、堀江氏から見てみた場合、自社の株式を空売りされて、ドンドン株価が下がっていくために、わざわざ自分の保有する株式をリーマンに貸し出すでしょうか？「株主重視の経営」をうたっている経営者として、それはあまりに愚行ではないでしょうか？しかも、それをわざわざプレスリリースに書くわけです。辣腕経営者らしからぬ行為ですよね。どうしても他の理由があったと思わざるを得ないのは私だけでしょうか。

一方で、リーマン・ブラザーズ証券会社。一部ブログなどで「ハゲタカファンド」と呼ばれたりしているようですが（笑）、ウォール街屈指の投資銀行です。売上高は野村證券と同じ規模。一方、野村とは異なり、個人向けの商売はしていません。したがって、収益源は企業の資金調達（株式、債券、転換社債の引受業務）やM&Aアドバイザリー、そしてセールス、トレーディングなどです。つまり、今回の転換社債の引受のような業務が同社の収益源としては非常に重要なのです。

投資銀行が転換社債を引き受けるとき、一番の成功案件は、引受後にあまり株価が下がらない案件です。転換社債は潜在株式が増えるので、一般的には株価の引き下げ要因となります。しかも、その資金使途が明確でない場合は株価は通常下がります。

その意味、リーマン・ブラザーズ証券会社にとってはライブドアの株価がドンドン下がっていくのはあまり好ましくないです。なぜなら、その転換社債は｢失敗案件」とレッテルが貼られてしまい、今後、他の企業から転換社債を引き受けるにはマイナスとなるからです。

であれば、リーマンが積極的にライブドアの株価引き下げのために空売りをしまくる、というのはちょっと腑に落ちませんね。一部の指摘のとおり、リーマンがハゲタカファンドであればそれもありかもしれませんが、全世界で業務を行う伝統ある投資銀行が今後の全世界での転換社債の引受に悪影響を与えるような行為をするとはあまり思えません。

でも、彼らが堀江氏からライブドア株式を借りて、空売りをしたのは事実です。では、この空売りは利益を出すのが目的なのでしょうか？

空売りは、あとでその分を買い戻すのが通常です。株を安値で買い戻すともちろんリーマンとしては利益が出ますが、副次産物としては、ライブドアの株価を下支えすることになります。

ただ、あくまでそれは「結果として株価の下支えになるだけであり、株価の下支えが目的ではない」のです。株価の下支えが目的だと株価操作で法律に抵触してしまいます。あくまで、結果として、なのです。では、目的は何かというと、表向きは利益目的、なのでしょうね。そうすると、メディアの言うとおり「リーマンが巨額の利益を目的として・・・」ということになるのですが。。。

実は転換社債の発行には必ず貸し株がつきものです。転換社債を引き受けるとき、主幹事証券会社はその会社の株式がどれぐらい借りられるかチェックします。借株の量が少ないと、転換社債を引き受けることはできません。これはあまり知られていない事実ですが。。。

一方で、株価操作は法律で禁じられています。ので、リーマンの空売りは「ライブドア株価を支えるため、株価の安定のため」とは対外的には言えません。それは「法律違反をします」と言うのと同じことなので。したがって、ライブドアもリーマンも対外的には沈黙しています。他の証券会社、投資銀行もこの点は沈黙していますよね。

転換社債を引き受けるときは、このように貸し株市場から株を借りてくることがマストになってきますが、おそらく今回のライブドアの件では貸し株市場から株を借りてくるだけでは足らないということで、堀江氏からリーマンが4,600万株を借りる、という契約を事前に取り交わしたのだと思います。

今回の案件では、貸し株市場からの借株だけではまかなえない分を堀江氏がリーマンに株を貸して、空売りし、その後、株を買い戻すことで自社株を買い支えることが目的となります。

案件発表後の8日間で、ライブドア株式は合計で45,000万株程度の出来高となりました。リーマンは堀江氏から合計で4,600万株借りれることになっていますので、これら全部を空売りしていたとしても、それら出来高の10％にも及びません。したがって、ライブドアの貸し株市場がどれくらいの規模かが分からないですが、売りの結構大きな部分は他の投資家（特に個人投資家)からの生株の売却の可能性が高いです。

売るべき人たちは売っちゃった、と考えると、これ以上の株価の下落はあまり想定できないと思います。

つまり、ライブドア株の空売りはリーマンはそろそろおしまいで、買い戻すことになるでしょう。したがって、今週のライブドアの株価は下げ渋ると思われます。

これが私が株価が下げとまるのは時間の問題、と言った理由です。

あ〜、言い切っちゃったなあ。。。日本一売買高のある株式だけに、セオリーどおりにいくか、ちょっと不安なんですけどね(笑、汗）

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（４）

「もしもし？！？！」

というニュース。

今日の毎日新聞より
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関係者によると、フジテレビ側は大和証券ＳＭＢＣを通じ、１８日にライブドアにＴＯＢによるニッポン放送株買い取りを申し入れた。ライブドアは８日の時間外取引などで、ニッポン放送株式の３７．６７％（子会社保有分含む）を取得しており、現時点で筆頭株主。フジテレビ側はＴＯＢで２５％の取得を目指しており、ライブドアの保有株を取得すればＴＯＢ目標を即時に達成のうえ、過半数を占めて経営権も握ることが出来る。
　これに対し、ライブドアは（１）ＴＯＢ価格（５９５０円）がライブドアの取得価格（６０５０円）や現時点のニッポン放送の株価（１８日終値６７１０円）よりも低い（２）ニッポン放送株は事業運営のため保有している――との理由で拒否した。ライブドアの熊谷史人副社長は「大和証券ＳＭＢＣから申し入れがあったが断った」と話している。【後藤逸郎】
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6,050円で買ったものを5,950円で買います、って、さすがに堀江氏は飲めないですよね。しかも市場では6.710円の値段が付いているわけです。

今回の件、子供でも分かります。10円のキャンディーを5円で売ってくれ、と言われて売る子供はいません。

フジテレビはニッポン放送の株式を買いたいなら、公開買い付け価格を引き上げるべきです。グループ企業だとかを理由に浪花節を、そんなの資本の理論では通用しません。そもそも企業の経営者は自社の株主の価値を最大化するのが役目なのです。であれば、普通に売却すれば市場で6,710円で売却できるものを5,950円で売却する経営者がどこに存在するのでしょうか?

そして今回の堀江氏のやり方を「汚い」とか批判している金融庁や政治家の方々。そういう批判をする前に堀江氏のやり方がまずいと思うならば、それを合法として法整備を放ったらかしにしていた自分たちをまず恥ずかしく思うべきです。堀江氏の行為は資本の理論、法律的には非常に合理的です。感情的な批判をする前にまず、事実関係を把握し、批判する側が自分たちの非をまず認め、今回の件がまずいと思うなら、その対処法を粛々と考える、それがやるべき事だと思います。

私は別に堀江氏が勝とうが負けようがどちらでもいいです。ただし、感情論と理論、資本の論理は完全に別物であるという事を当事者、メディアが理解すべきだと思います。

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ(3)

今回、ライブドアがニッポン放送株式を購入するに当たって、転換社債800億円を発行して資金調達をしました。リーマン・ブラザーズ証券が引受ています。この転換社債が結構大きな話題を呼んでいます。

まず、発行金額が大きいこと。他の会社が発行する転換社債は数百億円規模のものが通常です。500億円を超えるものは稀。1,000億円を超えるものは数が限られています。

そして、時価総額に対する割合が高いこと。ライブドアの時価総額は約2,400億円。発行時には3,000億円弱ありましたが、いづれにせよ、時価総額に比べて20％〜30％の金額の転換社債を発行したことになります。これは非常に高い割合です。もし転換社債が全部転換された場合は、株式数がその分増加します。すると、一株あたり利益が希薄化することになりますので、株価にとってはネガティブ要因です。また、転換時には需給関係が悪化するので、これも株価にとってはネガティブ要因。

もちろん株数が増えた分だけ利益も増えれば株価にとっては影響ナシですが、今回のニッポン放送の場合は、株数が増える分の利益増加は単純にニッポン放送の利益37％をがっちゃんこしただけでは見込めそうにありません。

一番大きな物議を醸し出しているのが、転換社債の条件。当初の転換価格は450円です。つまり、株価が450円以上であれば転換社債を株式に転換して、市場で売却すれば利益が出ます。例えば株価が500円のときに、転換社債を持っている人は450円を払い込めば1株をもらことができるので、通常なら450円で1株を購入し、それをすぐに市場で売却すれば50円の利益が出ます。転換社債発行時の株価は450円近辺でうろうろしていましたので、別に問題ないのですが、この450円という転換価格が修正される条件がついていることで話題を呼んでいます。

修正条項とは、細かい話を省いて簡単に言うと、株価が変動に応じて、転換価格を修正するものです。ライブドアの場合は、定期的に株価の90％に転換価格が修正されることになっています。つまり、株価が300円になった場合は、その90％が転換価格になるので、270円が転換価格になります。で、この転換価格の下限価格が157円に設定されています。つまり、ライブドアの株価が下がり続けると、転換価格も下がり続けて157円になるわけです。

すると、どういう効果が働くかというと、転換社債を持っている人は株価の下落を望みます。なぜなら株価が下がれば下がるほど転換価格は下がります。上の例では1株に転換するのに450円かかっていたものが、270円でよくなるわけです。270円で転換した後にまた株価が450円に戻ったならば、この人は180円利益を得られます。つまり約70％のゲインを得るわけです。

この人たちは単純に株価の下落を待つのでしょうか？待っていても株価は下落しませんので、彼らは空売りという手法を使います。

では、空売りとは。。。？


株式売買のセオリーは「安い時に買って、高い時に売る」です。このセオリーは常に変わりません。が、順番が逆でもいいのです。つまり、通常は「最初に安い時に買って、値上がりした時に売る」ですよね。でも、「先に高い価格で売っておいて、後で安く買う」ことでも株式売買で儲けることが可能です。これが空売りです。

「先に高い価格で売るって言っても、売る株を持っていなければ売れないじゃん」ってことになりますよね？そんな時のために株を「貸してくれる」人たちがいます。つまり、株を借りてそれをあたかも自分のものであるかのように売る。そして、株価が下がって安くなった時にまた株を購入し、株を貸してくれた人に返す。こういう行為が空売りです。

なぜ空売りと呼ばれるかと言うと「実際には自分のものではないものを売るから」です。

具体的にはどういう局面が考えられるか。ある会社が経営不安に陥り、株価の今後の下落が予想されるとします。現在の株価が300円だとし、あなたはこの会社の株式を持っていないのですが、株を1万株借りてきてバンバン300円で空売りします。で、手元には300万円の売却代金が入ってきます。

1週間後、株価はまんまと100円に下落しました。あなたは株価が底を打ったと思い、また1万株を購入します。購入にあたり、100万円を支払いました。で、購入した1万株を1週間前に株を貸してくれた人にお返しします。これでキレイさっぱり。あなたの手元には売却代金300万円と購入資金100万円の差額の200万円が「利益」として残りました。

株を借りるに当たっては手数料がかかりますので、実際の利益は200万円以下になりますが、それでも十分な利益です。

空売りでの儲ける仕組みは簡単に言うとこんな感じです。経営不振企業の株価が加速度的に下がっていくのはこういう空売りを仕掛けられる結果、売り圧力が高くなり、どんどん株価が下がっていくからです。


これで分かると思いますが、転換社債を購入した人たちは極論をすると、転換価格が157円になるまでライブドア株式を空売りしまくるわけです。そして、株価をとにかく下げる。下げきったところで、転換社債を株式に転換します。あとは、ひたすら株価が上昇するように株式を買います。空売りした分も買い戻す必要がありますしね。


と、まあ、上記のような要因でもって最近のライブドアの株価が下がり基調なわけです。もし、本当にライブドアの株価がどんどん下がって150円ぐらいになってしまうと、転換社債を持っている人たちだけで、ライブドアの51％以上の株式を保有することができてしまいます。つまり、ライブドアを乗っ取ることができるのです。

こういう思惑、情報が交錯してライブドア株価は下がっています。。ただ、下げ止まるのも時間の問題だと思います。その理由はまた明日。。

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（２）

おそらく皆さんの今の興味は、

「で、次はどうなるの？」

ってことだと思います。いくつかのシナリオがあるので、簡単に。

比較的実現性が高く、実行可能なのは、フジテレビが現在ニッポン放送の株式を5950円で買い取るという公開買い付けを実施中ですが、この買取価格を大幅に引き上げて、51％以上を買取ることにより、ニッポン放送を予定通り傘下におさめるというシナリオです。

この選択肢を取るなら、とにかく早期にこの選択肢を取る必要があります。なぜならおちおちしているうちにライブドアが市場から株式を買い集め、51％以上を保有してしまうかもしれないからです。

フジが買い付け価格を上げれば大丈夫なのかというと、そうとも限りません。ライブドアがそれよりも高い値段で買います、と意思表示すれば、ニッポン放送の株主はライブドアに売ることになります。つまり、フジの買い付け価格引き上げは、エンドレスなオークション合戦への幕開け、ということになります。

一方、フジテレビの株主にしてみた場合、本業からかけ離れてそのようなオークション合戦に経営資源を費やすことに対しては早晩批判が出てくると思われます。したがって、もし引き上げるならどこまでが引き上げの限度かを事前に内部で十分に協議しておく必要があると思われます。そのあたり、大和證券と協議していることでしょう。

もし、この引き上げ合戦が始まったらライブドアはどうするか。ひたすらこのオークション合戦に応じて、ニッポン放送を競り落とすか、ある程度価格が釣り上がったらオークションから降りて、むしろフジに自分たちが保有する株式を引き取ってもらうか、ということになります。引き取ってもらっても、ライブドアには売却益が転がり込むことになります。一種のマネーゲーム状態ですね。

フジが本当にフジサンケイグループの独立を保ちたい、と思っているのなら、早期に買い付け価格の引き上げを行う必要があります。


他の選択肢を見てみましょう。一番おもしろいのは（当事者の方々にとってはおもしろいという表現は適切ではないかもしれませんが）、日本初のパックマンディフェンスをニッポン放送が行う、ということです。

どういうことかというと、ニッポン放送が買収を仕掛けてきたライブドアを逆に買収してしまう作戦です。買われそうになったら、買い返す、ということでパックマン、なのです。買い付けてきたライブドアを逆に買収してしまえば、ニッポン放送は独立を保てます。で、これは可能なのか。。。

不可能ではありません。

本日終値でのライブドアの時価総額は2400億円。これの51％を買収しようと思えば1,200億円が必要です。もちろん51％もの株式を買うには公開買い付けを行う必要があり、その場合は市場株価の20〜30％プレミアムをつける必要があります。仮に20％のプレミアムをつけたとすると、1,200億円ｘ120％＝1,440億円が必要となります。

一方で、ニッポン放送が2004年12月末時点で有する現預金は140億円。借入金はほぼ同額の約150億円。これだけ見ると1,200億円もの買収を行うのは不可能に思えます。では、どうするか。

ニッポン放送が保有しているフジテレビを担保に借金をします。ニッポン放送はフジの約22％株式を保有しており、これがちょうど約1,200億円に値します。これを原資としてライブドアの株式を買い付けます。もちろん担保価値満額を借金できるわけではありませんし、1,440億円には届かないので、若干の追加借入れをどこかからかしてこないといけないでしょうが、例えばフジテレビが500億円ぐらいをニッポン放送に無担保で貸し付けたりするとパックマンディフェンスは可能になります。


他にもいろいろなシナリオが考えられますが、全て実現性に乏しいと思います。

今回、鍵となるのはニッポン放送が保有するフジテレビの株式です。フジテレビがニッポン放送を子会社化しようとした動機も、22％もの株式を保有するニッポン放送が他の誰かのものにならないように、先に自分の傘下においてしまおう、ということが一番の理由です。事業場のシナジーとか、収益性の向上とかは2の次でした。

逆に言うと、フジテレビ株式をニッポン放送が保有していなければフジテレビはニッポン放送を買収しなかったでしょうし、ライブドアもしかり、だと思います。

だとすると、もしニッポン放送がフジテレビ株式を手放したらどうなるのでしょうか？例えばニッポン放送が保有するフジテレビ株式全部をどこかのヘッジファンドに売却したしたとします。ニッポン放送には現金1,200億円が入ってきます。フジとの資本関係はなくなります。

フジと資本関係がなくなったら、ニッポン放送を買収する必要性はフジ、ライブドアともに低くなります。ただし、現金1,200億円も有する会社は以前魅力的です。ニッポン放送の現在の時価総額は2,200億円ですから、その51％買収のために1,100億円かかっても、100億円はタダで手に入れることができるわけです。

だとすると、ニッポン放送にとってはフジテレビを手放すことは自社の独立を保障するものではありません。したがって、ニッポン放送がこの選択肢を取るメリットはあまりなさそうです。しかも、フジの株式22％を一括で売却しようにも買い手が見つからないかもしれません。もちろんライブドアが買えば話は別ですが、彼らもさすがにそこまでのお金は持っていません。

フジテレビの買収価格引き上げか、パックマンディフェンスか、あるいはこのままおとなしくライブドアの勝利か。どうなるのでしょうね。。

ちなみにフジテレビはニッポン放送の株式を25％だけ買取ることによって防衛策を見出そうとしていますが、ホリエモンの強気な態度が示すようにあまり実効性はないと思われます。。長くなったので、その話は後日

ライブドア、ニッポン放送、フジテレビ（１）

少し遅いですが、概要を簡単に。

まず、ライブドアがどうして突然3分の1ほどの株式を取得できたかについてですが、これは取引所外での取引による買取でした。通常は株式の買い取りは取引所を通じて行います。が、株を持っている人から市場を通さずに買うことも可能です。今回はこの形でまとめ買いをしました。

通常は株式は分散しているので、この取引所外取引を行っても3分の1もの分量を一日で持つことはできません。ただ、ニッポン放送の場合は例外でまとまった株式を保有している海外投資家がいました。

これらの海外投資家は表には名前は出ていません。彼らは名義の書き換えをしないし、分散して保有していたので、表面上は株主リストでも目立っていませんでしたが、実質は結構な量を持っていたはずです。

おそらく彼らが今回の市場外取引の売り手だと思われます。

これら売り手候補に対してリーマン・ブラザーズが話をつけて、取引を取り持ったと思われます。

まとめて3分の1以上の株式を買い取る場合は、TOB（公開買い付け）を行わないといけません。が、今回は3分の1を若干下回る分量を買い付けました。ので、市場外取引が可能でした。

公開買い付けを行うには、市場で事前に発表をしないといけないことから、他社が対抗した買収作戦を立てる時間、ニッポン放送が防衛策を講じる時間ができてしまうので、今回のライブドアにとっては得策ではありませんでした。その点、瞬時に取引が行われる市場外取引はうってつけです。

この市場外取引、通常はブロックトレードと呼ばれます。まとまったブロックをトレードすることで、その名前のとおり。金融機関が持ち合い株式を処分するときに、市場で売却すると株価下落要因になるので、このブロックトレードを用いての相対売買をよくやっていました。相対売買と言っても正確には証券会社が間に入って一度売買を仲介しています。したがって、通常は売り手、買い手はお互いにそれぞれがどんな相手なのか知りません。また、売却価格、購入価格もお互いには知りません。知っているのは証券会社のみ。

証券会社はこの取引でさや抜きを行います。

このブロックトレードは簡単そうで非常に難しいです。特に今回のように株価の値動きが激しい状況、かつ、大規模な取引では、売値と買値をきちんとおさえてディールを成立させるには証券会社内でのリスク、各部署(株式部、投資銀行部）間でのコミュニケーション、チームワークも非常に重要です。

ライブドアはニッポン放送に対して3分の1以上の株式を一度に保有する必要がありました。これは株主総会での拒否権を発動できる持分だからです。市場外取引では1度に3分の1は保有できないので、事前に数パーセントだけ保有しておいて、最後の仕上がりで3分の1を越えるように今回のディールは仕組まれていたわけです。

私も前職でブロックトレードやったことありますが、結構ドキドキものです。思ったとおりに株価が動いてくれないかもしれない、社内のトレーディングデスクが「やっぱり買うのやめる」と言い出すかもしれない、買い手、または売り手が「やっぱりやめる」と言うかもしれない、などなど。。。

報道以上に難しかったであろうと思われます、このブロックトレードは。。

ロン・ディボー国際音楽コンクール

の受賞者がサントリーホールで演奏をする「ガラ・コンサート」に今日行ってきました。ピアノの演奏者に50人ほどのオーケストラが演奏するコンサート。圧巻でした。

私は無知なので知りませんでしたが、非常に有名なコンクール、だそうです。演奏はとにかく良かったです。素人の私でも感激してしまいました。

やはり文化的活動、人生の充実には欠かせませんね。

スノボ

土曜日に行ってきました。群馬の丸沼高原。いいスキー場です。インターから遠いけど、コースは滑りやすいし、雪質も最高。

翌日はもちろん筋肉痛ですが、それでも心地よいですね。

また日曜日、行きます。興味ある人はいつでもご連絡くださいな。

妹と合コン

ブログ、最近全然書けていませんね。時間がなさすぎ。。

クイックなアップデートを。

先週金曜日に妹と私の友達とで合コンが開催されました。0時過ぎから顔を出しましたが、結局朝までカラオケなんぞに行ってしまい、へとへとに。でも、みんなそれなりに楽しそうにしていたので、まあ、アレンジした甲斐があったかな、と。

妹と自分が感じを勤める合コン。かれこれもう5回以上はやったかなあ。。

仕事〜

最近マジで仕事が忙しいです。ってか、ずーっと働いている。で、気がつくと終電ぐらいになっていて。夕食も食べず。ランチも忘れたりして。

で、帰ってくる。ご飯を食べる。パソコン開く。で、また仕事をする。気がつくとこんな時間。

最近こんなのばかり。でも不思議と自然な感じ。不思議。。